公司發布2025 年年報：2025 年公司實現營收1481 億元(-21.8%)，歸母凈利潤178.8 億元(-7.3%);其中2025Q4 公司實現營收374.7 億元(-23.5%)，歸母凈利潤54 億元，同比+15.6%。

煤炭業務：成本管控成效顯著，對沖部分煤價下行影響。2025 年公司商品煤產量13510 萬噸，同比-1.8%;商品煤銷售量25580 萬噸，同比-10.2%，主要系買斷貿易煤同比下滑23%，自產商品煤銷量同比小幅下滑0.9%。2025 年自產動力煤、煉焦煤銷售均價分別為448 元/噸、949 元/噸，分別同比下降51 元/噸、305 元/噸。公司成本精益化管理效果顯著，2025 年自產商品煤單位銷售成本251.5 元/噸，同比下降30 元/噸，主要系①公司推進標準成本管理，強化原材料集中采購管控，以及進一步優化生產組織等使噸煤材料成本同比減少5.5 元/噸，②根據安全生產以及未來生產續接需要，公司加大安全費和維簡費使用減少專項基金結余等使噸煤其他成本同比減少22.6 元/噸。2025 年煤炭板塊實現毛利326 億元，同比下滑17.8%。

煤化工業務：受產能集中投放、上游原材料價格下降等的影響，2025 年主要煤化工產品售價下滑，盈利下滑。2025 年公司主要煤化工產品聚烯烴、尿素、甲醇、硝銨銷量分別同比-9%/+18.9%/+14.4%/+3%，變化主要系聚烯烴裝置按計劃大修致銷量減少，2024 年同期尿素和甲醇裝置按計劃大修產量較低;受尿素、烯烴等產能集中投放、上游石油等原材料價格下降的影響，2025年公司主要煤化工產品價格均有所下降，聚烯烴、尿素、甲醇、硝銨價格分別同比-654/-295/-20/-278 元/ 噸， 單位銷售成本則分別同比-102/-359/-458/+97 元/噸，下滑主要受益于煤價下行。2025 年公司煤化工業務實現毛利27 億元，同比-13.6%。

產業鏈布局持續推進，在建項目進展順利。2025 年，平朔礦區三期100MW光伏項目實現首次并網，烏審旗2×660MW 煤電一體化項目穩步推進，上海能源公司“源網荷儲”一體化初步建成，公司電力業務利潤總額同比增加7億元。公司主要煤炭、煤化工產能增量集中在2026-2027 年釋放，其中里必煤礦預計2027 年底實現聯合試運轉，葦子溝煤礦預計2026 年底實現聯合試運轉，榆林煤炭深加工項目預計投產時間2026 年12 月，“液態陽光”項目預計投產時間2026 年11 月。

2025 年在中國企業會計準則下的分紅率為28.4%。2025 年公司計劃每股派發現金紅利0.217 元(含稅)，合計約28.8 億元，占中國企業會計準則下歸母凈利潤的28.4%，占國際財務報告準則下歸母凈利潤的35%。隨著經營穩健向上，公司未來分紅率有望提升。

投資建議：上調盈利預測，維持“優于大市”評級。

2026 年受印尼煤炭減產以及地緣沖突等影響，油煤價差走擴，公司煤化工、煤炭業務盈利均有望顯著改善，且26-27 年隨著在建項目投產，產量增長可期，上調盈利預測。預計2026-2028 年公司歸母凈利潤為202/208/213 億元(2026-2027 年前值為182/191 億元)。維持“優于大市”評級。

風險提示：經濟放緩導致煤炭需求下降、新能源快速發展替代煤電需求、安全生產事故影響、公司產能釋放不及預期、公司分紅率不及預期。