事件:

公司于12 月19 日發布《發行股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易報告書(草案)》：

1) 調整收購標的，并對部分標的分別進行預重組：于此前預案公布的13項收購標的中剔除電子商務公司100%股權，剩余12 項收購標的為國源電力100%股權、新疆能源100%股權、化工公司100%股權、烏海能源100%股權、平莊煤業100%股權、神延煤炭41%股權、晉神能源49%股權、包頭礦業100%股權、航運公司100%股權、煤炭運銷公司100%股權、港口公司100%股權、內蒙建投100%股權。公司于交易前在國家能源集團的統籌安排下，對于標的公司國源電力、新疆能源、烏海能源、平莊煤業及包頭礦業分別進行預重組，將包括關停或低效礦權、新能源資產等在內的低效或與主業關聯性較低資產進行剝離。

2) 最終整體交易對價為1335.98 億元，收購PB 為1.45 倍、收購PE 為14.17 倍(對應2024 年扣非歸母凈利潤)：截至2025 年7 月31 日，標的資產合計總資產為2334.23 億元，合計歸母凈資產為873.99 億元;2024年，標的資產合計實現營業收入為1139.74 億元，合計扣非歸母凈利潤為94.28 億元。考慮評估基準日后國家能源集團對化工公司增資49.27億元事項，調整后最終整體交易對價為1335.98 億元，計算得收購PB為1.45 倍、收購PE 為14.17 倍(對應2024 年扣非歸母凈利潤)。

3) 現金方式支付比例及支付對價分別為70%、935.19 億元：公司擬以發行A 股股份(發行價格29.40 元/股)及支付現金方式購買資產，現金支付比例及支付對價分別為70%、935.19 億元，股份發行數量為1363.25百萬股，發行后控股股東合計持股比例將由69.58%提升至71.53%(不考慮募集配套資金)，利于增強公司治理穩定性。此外，公司于A 股向不超過35 名特定對象發行股份募集不超過200 億元配套資金。

投資要點:

1)公司盈利能力提升：本次收購將使公司2024、2025M1-7 扣非后歸母凈利潤分別提升13.38%、11.56%至668.51、326.37 億元，假定不考慮募集配套資金，2024、2025M1-7 扣非后EPS 分別增厚6.10%、4.40%至3.15、1.54 元/股;若考慮募集配套資金，假定募　　集金額達200 億元，參考發行價格規定，假定發行價格為12 月19日(含)前20 個交易日的上市公司股票交易均價的80%即32.66元/股，則總股本將擴大至218.44 億股，公司2024、2025M1-7 扣非后EPS 分別為3.06、1.49 元/股，相較收購前(分別為2.97、1.47元/股)仍有增厚效果。

2)煤電化業務增量明顯：本次收購將使公司的煤炭保有資源量增長將64.72%至684.9 億噸，煤炭可采儲量增長97.71%至345 億噸，煤炭產量增長56.57%至5.12 億噸，發電裝機容量增長27.82%至60881MW，聚烯烴生產能力增長213.33%至188 萬噸/年。

3)收購標的業務范圍更聚焦主業，且資產質量優化：公司將與主業相關性較弱的電子商務標的剔除，剩余12 項收購標的業務覆蓋煤炭、坑口煤電、煤化工、運輸及煤炭銷售，聚焦提高公司煤電化運核心業務產能與資源儲備規模，并于交易前在國家能源集團的統籌安排下對于部分標的公司分別進行預重組，收購標的質量優化。

盈利預測和投資評級：基于審慎性原則，暫不考慮本次擬發行股份攤薄因素及收購事項影響，預計公司2025-2027 年營業收入分別為2838/2966/3099 億元，歸母凈利潤分別為519/547/575 億元，同比-12%/+5%/+5%;EPS 分別為2.61/2.75/2.90 元，對應當前股價PE為15.53/14.74/14.02 倍。公司具備“煤電路港航”產業鏈一體化優勢，煤炭銷售長協占比高，業績穩健，長期重視投資者回報，分紅比例高，央企市值考核推動下，估值有望進一步提升，維持“買入”評級。

風險提示：經濟需求不及預期風險;安全生產事故風險;公司管理及運營風險;政策調控力度超預期風險;資產收購進度不及預期風險;分紅不及預期風險。